会降准吗？国债会破2.6%吗？

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嘉宾A：某省联社领导，业内资深专家，从事自营业务11年，归口管理近七千亿资金业务资产。

嘉宾B：某商业建行金融市场部领导，曾牵头主持某上市城商行司库管理机制变革、某股份建行资金转移定价项目、经济资本配置与考评等重大项目。

核心观点

近日央行领导提到运用存款准备金工具，导致市场对后续加息可能性的关注。当下宽货币周期仍未结束，结合央行去年以来新政操作与叙述，我们判定加息可能仍有空间。目前长端利率相对新政利率仍偏低，在宽货币操作支撑下有望向上突破2.6%。

二季度生产平稳而需求依然不足，基本面仍对期市有利。虽然6月工业降低值环比增长边际下降，但从微观角度看工业生产节奏仍未出现显著的推进征兆。需求端三驾马车一直疲弱。出口环比增长趋缓至历史相对高位，消费需求下降身陷困局，投资增长延续分化。总体而言，无论是总数还是结构，当下经济内生动能仍未得到显著修补，对期市而言基本面诱因或一直偏多。

会有加息么？

（1）宽货币周期仍未结束，我们觉得加息仍有空间。去年来央行货币新政操作兼具量价，数目端，一季度MLF宽幅超额新作叠加加息，二季度维持逐步小幅超额新作；价钱端，6月OMO与MLF利率双降，金融支持实体力度有保障。叙述层面，去年以来以3月加息、6月加息为节点的三个阶段中，央行主要领导对于货币新政的叙述更加积极，修身新政取向已较为明晰。历史上重要场合提到加息、运用存款准备金工具后，钱荒公告常常会在一个月内落地。

（2）触发加息的诱因可能是哪些？经假定和测算，我们觉得下半年政府债发行压力或较为集中，而综合考虑财政收支节奏，我们判定财政性存款可能在7月、8月以及10月贡献一定的流动性缺口；结合现金、外汇占款、一般存款下降等诱因，下半年流动性缺口较大阶段或主要出现在8月和11月。考虑到MLF下半年到期高峰来临，而存量MLF余额持续低于5万万元，在支持下半年个贷下降、流动性合理充沛的目标下，不排除下半年出现加息置换MLF的可能性。

（3）8月~9月存在加息落地的可能性。2011年以来，下半年加息操作主要出现在7、9、10、12月。综合考虑下半年政府债发行节奏，MLF到期压力等诱因，去年8月流动性缺口规模较大；满足个贷下降需求，关爱流动性市场合理充沛的目标下，三季度存在加息落地的可能性。综合历史加息落地时点，重点关注8月~9月时间段。

长债利率仍被低估，关注下破2.6%关键点位的机会。市值上看，长端利率市值相对PMI一直偏低，基本面内生动能尚未迎来全面修补，而长债利率中枢也可能存在回归合理市值的可能性。当前基本面内生动能尚未迎来全面修补，而货币新政可能会延续修身，长债利率相对于MLF利率偏低，长端利率中枢或仍有下行空间，同时加息等宽货币预期或仍对其产生较强支撑，预计长债利率有望下破2.6%，乃至突破2.58%的前低水准。

风险诱因：财政、货币新政超预期，稳下降新政超预期，计量模型失效等。

正文

期市情绪转好，长债利率回升至2.63%以下。6月加息落地后长端利率在稳下降新政加码预期的影响下快速反弹，而市场情绪趋向冷静后长端利率回升至2.65%的MLF锚位附近。步入7月，期市对于疲弱基本面诱因的反应较为钝化，长端利率基本维持在1bp以内的波动。上周四央行高官在上半年金融统计数据新闻发布会上的讲话引起市场对于后续货币新政修身的预期。本周期市平静行情也被打破，周日随着未超预期的6月和二季度经济数据落地，稳下降新政加码并未进一步发酵，而股市暴跌也一定程度上提振了期市情绪，长债利率从2.64%反弹至2.63%附近；周日股市延续反弹，期市情绪进一步好转，长债利率也下行至了2.62%附近。期市连续走强导致了市场的较多关注，而2.6%也成为了下一个重要博弈关口。

二季度生产平稳而需求依然不足

6月生产相较于5月边际好转，但剔除基数效应后二季度总数数据仍弱于一季度。从总数层面看，GDP环比下降6.3%，较一季度提高1.8个百分点，但是抛开基数效应，其GDP环比下降6.3%，较一季度提高1.8个百分点，可见经济修补斜率实质上较一季度趋缓。从高频数据来看，6月转炉复工率并未出现显著的下降，炼焦复工率也处于历史相对中位水平。总体而言，虽然6月工业降低值环比增长边际下降，但从微观角度看工业生产节奏仍未出现显著的推进征兆，疲弱的总需求仍是生产端修补的主要阻碍。

需求端三驾马车一直疲弱。出口环比增长回升至历史相对高位，海外浅衰退风险在我美国需端较多发酵，且对我国年内经济修补产生了较大的连累。消费需求层面，6月社会消费品零售产值环比下降3.1%，四年平均增长仅为4%，比4、5月份有所改善，略高于去年一季度的水平。考虑到疫情对消费影响早已消散，目前我国消费需求遭到的困局或主要仍是市民收入和就业预期不稳。投资需求方面，基建投资增长有所下降，但下半年维持当前增长须要增量新政；制造业因为收益趋缓，投资下降动力短期受限；房地产则是因为销售压力进一步减小，预计投资信心短期内无法恢复。

总体而言，无论是总数还是结构，当下经济内生动能仍未得到显著修补，对期市而言基本面诱因依然有利。

会加息么？

在7月14日举行的2023年上半年金融统计数据新闻发布会上，中国人民建行货币新政司处长邹澜在回答记者提问时谈到后续将继续精准有力施行货币新政，其中“综合运用存款准备金率、中期借贷便利、公开市场操作等多种货币新政工具”，导致了市场对于后续加息等宽货币工具落地可能性的关注。先前加息发生在去年的3月27日，而距离该次加息操作落地已过去一个季度有余。回顾2010年以来的升息操作，在同一轮宽货币周期中的两次加息操作间隔常常不超过四个月，可见后续加息落地存在一定的可能性。

宽货币周期仍未结束，预计加息仍有空间

去年来央行货币新政操作兼具量价，金融支持实体力度有保障。从数目端来看，一季度个贷高增较多消耗流动性水位，央行灵活放量OMO的同时急剧超额新作MLF，而3月MLF净投放规模达到了2810万元的历史相对低位。二季度个贷增长趋缓后央行每日逆回购投放规模回归散量，MLF维持小幅超额新作，维持稳健新政基调的同时依然关爱流动性市场合理宽裕。价钱端来看，二季度基本面修补斜率趋缓，在建行上调存款利率的背景下6月OMO利率先于MLF利率调降，而后LPR报价跟随调降，有效减少了实体经济的融资成本。总体而言，虽然去年防疫优化落地而疫情冲击消散，但货币新政稳中偏松的取向并未快速扭转，金融支持实体的力度不小。

二季度以来央行主要领导对于货币新政修身叙述相对积极。回顾年初至今各个重要大会上央行主要领导对于货币新政的叙述：五月加息落地前，各项大会的关注重点集中在前期存量地产支持新政工具的落实、信贷投放支持，以及前期布署的碳降耗支持工具等结构性工具的年限延长等，新政取向稳中偏松。3月17日公告加息后，一季度货政会议重提“发挥货币新政工具的总数和结构双重功能”，6月7日央行局长易纲赴北京督查时重提“逆周期调节”；6月13日OMO加息落地以来，二季度货政会议提到“加大逆周期调节力度”，“搞好跨周期调节”，而上周四的2023年上半年金融统计数据新闻发布会对总数和结构工具后续的加码空间均叙述积极。由此可见，随着二季度经济修补斜率疲弱，稳下降诉求下降而逆周期调节空间打开，央行对于货币新政精准有力支持实体的心态也是较为明晰，新一轮宽货币周期或已起步。

重要场合“预告”降准后，钱荒公告常常在一个月内落地。本次国新办举行的金融统计数据新闻发布会明晰提及“综合运用存款准备金率”的叙述，而回顾历史上重要大会等场合中“降准”“适时适度运用加息”等叙述被提到时，一般加息公告与操作会较快落地，与公告的间隔为2天到一个月不等。以近来的两次加息为例，今年11月22日国常会提及适时适度运用加息等货币新政工具后，11月25日即公布了25bps的升息计划；去年3月3日央行局长在国新办举行的新闻发布会上谈到用加息来提供常年流动性是比较有效的方法，而两周后的3月17日公告加息25bps。由此可见重要场合“预告”降准较为常见，而本次“综合运用存款准备金率”的叙述被提到也可能意味着后续加息将较快落地。

触发加息的诱因可能是哪些？

8月流动性缺口规模或仅次于去年1月

下半年政府债发行压力或集中在8月以及年末时段。基于超储五诱因剖析框架，测算流动性缺口须要综合审视现金、外汇占款、缴准压力、财政性存款以及央行资金净投放等情况，而财政性存款同比变化与政府债净融资、财政收支节奏等相关性较高，因此我们须要对年内剩余时段国债与地方债发行情况进行预测。国债方面，基于全年31600万元的中央逆差规模，综合考虑去年国债到期规模，以及1到6月已发行的国债规模，我们得到了年内剩余时段理论上仍需发行的国债额度。三季度的国债发行计划已公布，我们基于历史同期每位国债品种单支发行额的均值乘上发行计划中的发行支数得到预测的发行规模；而四季度的发行支数参考历史均值，同样乘上以历史均值作为取代的单支发行额，得到该季度的发行规模。最后基于年内理论剩余额度对每位月的发行预测值进行微调，可以发觉下半年内8月、11月和12月可能是国债的发行高峰。

地方政府债方面，下半年发行高峰可能集中在7、8月。2023年新增地方通常债额度为7200万元，而截止去年5月的已发行额度为3568万元。综合考虑近两年每月通常债发行额在全年占比，以及剩余的的新增额度，我们计算了下半年新增通常债的发行分布情况，预计8月发行压力较大。新增专项债全年额度为38000万元，而截止5月的已发行额度为18970万元。考虑到稳下降诉求下降的环境下专项债发行节奏可能后置，预计三季度发行规模将小于四季度。再融资券方面，考虑到其与地方债到期规模间的正相关性，通过将二者拟合，基于下半年地方债的每月到期情况可以得到其发行预测值。综合来看，地方政府债下半年的发行高峰可能集中在7、8两月。

财政性存款可能在7月、8月以及10月贡献一定的流动性缺口。去除政府债的发行假定，财政收支、政府性基金收支同样对财政性存款存在较多影响。财政收支方面，2023年全省通常公共预算收入总额为万元，全省通常公共预算总额万元，综合考虑1到6月已消耗额度，以及财政收支的季节性走势规律和去年的走势特点，可以得到下半年每位月财政收支的预测值；政府性基金收入采取类似的预测方法。综合考虑下半年政府债发行、财政收支、政府性基金收支的预测，我们可以计算出财政性存款每月的同比增减；预计下半年财政性存款下降对流动性缺口的贡献主要出现在7、8以及10月。

下半年流动性缺口较大阶段或主要出现在8月和11月。超储的其余影响诱因层面，M0与库存现金同比增减的预测参考季节性走势规律与去年走势特点，而外汇占款变动参考历史同期均值计算。缴准压力层面，假定通常存款同比变动依然符合季节性变化规律，同时参考去年1到6月波动幅度的特点，并减去7.6%的加权存款准备金率，可以发觉下半年缴准压力主要出现在8月和11月。结合前文测算的财政性存款同比变化情况，我们可以得到不考虑央行资金到期的下半年流动性缺口，其中8月和11月分别存在3万亿和1.3万亿左右的流动性缺口，而8月的缺口规模仅次于去年十月6.4万亿的水准。由此可见，若后续加息工具落地，8月可能是较好的一个时点。

个贷下降或带来一定规模中常年流动性缺口

下半年个贷派生存款消耗的超储规模可能在6000万元左右。相较于其他影响诱因，因为个贷下降、派生存款所形成的缴准压力抬高常常代表了中常年的流动性缺口。假定去年全年新增个贷规模为23.5万万元，而1到6月累计新增规模为15.73万万元左右，则我们测算下半年个贷增量大致为7.77万万元。假定加权法定存款准备金率一直是7.6%，则下半年由个贷派生存款导致的中常年流动性缺口在6000万元附近。

MLF到期高峰来临，或对流动性市场预期产生扰动

下半年MLF到期量较大，而当下MLF存量持续低于5万万元，不排除加息置换MLF的可能性。从资金到期的角度来看，下半年每位月MLF到期量均在4000万元以上，而11月到期量更是高达8500万元。在货币新政稳健而不大水漫灌的操作基调下，面对这么大量的资金到期央行能够维持超额新作的形式导致市场一定的疑虑。另一方面，3月以来MLF存量余额便持续低于5万万元，而历史上MLF余额接近和超过5万亿规模的阶段一般会出现加息置换MLF的操作，一是防止过度扩表和货币超发，二是用直接释放超储的形式对农行来说负债成本更低，由于超额存款准备金的存款利率仅为0.35%，远高于2.65%的MLF利率。去年3月的升息并未伴随MLF置换，而当下MLF余额已接近2018年9月的历史相对低位，叠加下半年MLF到期压力较大，不排除央行通过加息置换一部份到期MLF的可能性。

加息一般在何时落地？

2011年以来，钱荒基本集中在上半年落地，而下半年主要出现在7、9、10、12月。回顾2011年以来的升息操作，不难发觉加息操作落地阶段主要集中在上半年，其中1月和4月是主要的操作月份。下半年加息落地的频度相对较低，其中12月出现过三次，7、9、10月出现过两次，剩余月份则从未出现过加息。因为政治局大会的存在，4月常常是新政大月，而12月和1月则是跨年和节日阶段，流动性一般低迷，因而加息常常会出现在这三个月份。虽然从规律上来看，8月和11月并未出现过加息的先例，但考虑到明年这两个月份流动性缺口相对较大，并不能排除加息在其中落地的可能性。

8月~9月存在加息落地的可能性。总结来看，去年下半年政府债发行高峰可能出现在8月和11月，而这两个月份常常财政支小于收，同时通常存款也一般同比多增，缴准压力较高，因此可能存在较大的流动性缺口。从资金到期的角度来看，8月MLF到期规模为4000万元，而11月更是高达8500万元，因此下半年假如存在加息，出现这两个月份的可能性相对更高。但是考虑到MLF存量已然接近历史低位，而虽然列入MLF到期，8月流动性缺口规模也显著小于11月；满足个贷下降需求，关爱流动性市场合理充沛的目标下国债利率表2023，数目端宽货币工具更有可能靠前加码，因而我们判定加息三季度落地的可能性更高。综合历史加息落地时点，重点关注8月~9月时间段。

长债利率仍被低估，关注下破2.6%关键点位的机会

长端历史分位数均相对较低，而长端性价比或低于短端。经过本周前两日的小幅债牛，长短端利率均下行至了历史相对高位。其中短端利率从9%的分位下行至了4%以下，而长端利率从3%下行至了2%附近。从欧赔上看，虽然长短端利率均处于历史高位，而短端利率点位一直相对较高，但考虑到近日短端下行幅度较大而曲线急剧崎岖化，短期内的下行动能可能不及长端。由此可见，长端利率在后续的行情中可能更具性价比。

以PMI作为定价标准，长债利率当下市值一直偏低，后续或仍有下行空间。6月PMI的12月联通均值录得49.53%，而2016年至今点位相同的阶段共有四次，而去掉2020年10月外，其余三个阶段的10Y国债利率与1年期MLF利率波幅中枢均高于当下0附近的点位，因而意味着当下基本面对长债利率的定价有所低估。往前看，虽然加息落地以来市场对于稳下降新政加码的预期较强，但当下落地的新政工具主要围绕调结构，而参考当下的高频数据，上游复工率仍处于近几年相对高位；下游地产销售、信贷需求等依旧疲弱，基本面内生动能尚未迎来全面修补，而长债利率中枢也可能存在回归合理市值的可能性。

资金面对短端利率的定价有所高估，短端向上的欧赔或相对有限。当下DR007的20天联通均值与7天逆回购利率波幅大致坐落-0.01%附近，而2017年至今类似的点位共出现过8次，而这几个阶段中1Y国债利率与7天逆回购利率波幅则多数小于当前-0.04%的点位，意味着当下资金面对短端利率的定价存在高估的可能。7月来资金面延续相对修身，但近日税期阶段边际缩紧，7天利率中枢下降至1.8%以上；考虑到后续加息等宽货币延续加码的预期对资金面的支撑，短端利率可能短期不面临太大的中枢下降风险。但综合考虑资金面对短端利率的定价高估的可能性，短端向上的欧赔可能已较为有限。

经济弱现实、稳下降关注调结构、宽货币预期下降的环境下，长债利率或将下破2.6%的关键点位。随着6月疲弱经济数据落地，期市情绪有所好转，一方面是经济数据尽管整体未超预期，但并不至于导致稳下降新政预期的进一步发酵，另一方面则是因为近日股市在年报不及预期等诱因影响下有所放缓带来的股债跷跷板效应。往前看，基本面方面暂无增量数据信息，而7月政治局大会举行将至，预计市场交易主线将集中在稳下降新政的预期差方面，届时长债利率可能面临一定波动。中常年视角下，经济修补斜率显著下降前，长债利率中枢或仍有下行空间，同时加息等宽货币预期或仍对其产生较强支撑，预计长债利率有望下破2.6%的关键点位，同时也可能会突破2.58%的前低水准。

风险诱因

财政、货币新政超预期，稳下降新政超预期，计量模型失效等。

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中小建行资金业务功法

暨司库管理与资产配置策略

实/务/研/修/班

疫情放开后经济形势有所回升，但消费头晕、市场预期不稳、就业形势严峻、地方财政收支矛盾显现等问题，叠加利率下行、汇率波动等市场诱因，对中小建行金融市场业务而言，既有机遇也有挑战。怎样在这动乱改革的环境下，发挥出资金业务在资产配置、对冲市场风险的重要作用？如何提高司库资产配置，实现资源有效借助？怎样在利率下行期间，做好建行流动性管理？怎样在金融市场业务上找到新的业务下降点，提升建行竞争力？

因此我们将约请业内专家于2023年7月29日-30日广州举行《中小建行资金业务“易筋经”暨司库管理与资产配置策略研修班》活动。

本次培训将结合资金业务与司库管理实务国债利率表2023，通过大量的案例剖析与实例演习，深入的为学员讲解资金业务与转债交易赢利策略，阐述司库管理与资产配置思路，帮助学员了解提高对资金业务的认识，提高司库管理效率，促进业务稳健发展。

/日期与地点/

DayandPlace

培训日期：2023年7月29日-30日

培训地点：长沙（具体地点请看报导通知书）

/培训对象/

Who

建行、基金、券商、信托、保险等金融机构金融市场部、资金营运部、计财部、资产负债管理部、同业部等从业人员及相关行领导；

以及其他有兴趣相关从业人员等；

/培训课程课纲/

第一部份中小建行资金业务“易筋经”暨转债投资策略

引子：时光静好，皆因有人负重前行

（一）不幸的投资各有各的不幸

（二）幸福的投资都是类似的

（三）中小建行资金业务“易筋经”

一、为什么要拓展资金业务

（一）中小建行业务经营面临三大困局

（二）中常年金融生态颠覆的考验

（三）中小建行再造的基本逻辑

（四）甩掉经营窘境必须拓展资金业务

二、资金业务及其本质

（一）哪些是资金业务？

（二）资金业务的特性与本质

三、资金业务的构架设计

（一）基本要求

专业化的机构、人员、流程、操作、管控

（二）升级要求

1、科学授权，高效审批。

2、深入研究，确切预判。

3、灵活摆布，前瞻操作。

4、突发机遇，果断捉住。

5、善于管控，规避风险。

（三）运营方法

四、资金业务经营思路与赢利模式

1、总体思路

资本节省、流动性强、多元配置、兼顾免税。

票据业务、债券业务、同业业务。

2、盈利模式

直击本质，捉住关键。

守正为本，出奇致胜。

五、资金业务风险防治策略

（一）精典行情回顾：上天入地的巨幅波动

（二）2013“钱荒”成因：金融自由化猖獗下的市场顽疾

（三）风险防治策略

道德风险、声誉风险、流动性风险

新政风险、信用风险、市场风险、操作风险

六、2023下半年利率转债投资策略——十年股灾今春止?

（一）全球经济顽疾丛生危机四伏

1、老三忧

疫情“黑天鹅”、债务“灰犀牛”、“脱钩”进行曲

2、新三愁

俄乌战争何时了？

自然水灾频又烈！

经济危机在路上？

（二）中国经济硬度凸显前景光明

（三）2023年货币新政迈向剖析正常情况下特殊情况下

（四）2023下半年利率转债投资策略

（五）2024年利率转债行情迈向预测

小结：机遇青睐有打算的建行

（一）投资输家众生像：三言四拍

（二）投资误区：只见行道树不见森林

（三）投资确诊：随大流随大流是祸根

（四）投资真经：三择四柱

（五）成功之道：好事不在忙中起

（六）投资哲学：小赚靠勤奋，大赚靠脑子

第二部份司库管理与资产配置策略

一、商业交行资金管理体系

1、司库的历史诠释

2、司库在资负管理中的定位：司库运行机制

3、司库三类管理模式及优劣势剖析

4、司库管理组织构架

5、流动性管理实务

a）流动性管理的职能分工--金融市场与计财的职责边界

b）流动性管理谈判机制

c）流动性管理的主要工具

d）流动性管理的限额指标体系与调控手段

二、FTP定价管理

1、FTP定价范围、规则

a）传统业务定价方式

b）金融市场业务定价逻辑、规则

2、FTP、资本管理与绩效考评

三、司库业务配置策略

1、资金业务的发展趋势

2、司库业务范围--金融市场与司库业务边界

3、三类帐户界定与结构优化

4、司库业务配置策略

a）规模b）资产类别c）时限结构

5、新巴三对资金业务的影响与应对

6、司库业务考评模式

四、主动负债管理策略

1、负债分层管理逻辑

2、主动负债业务特质：同业拆借、回购、同业存折、金融债

3、主动负债量、价平衡策略*时限策略、择时策略等

4、本外币一体化的负债管理策略

五、资产负债管理实务

1、资产负债管理机制

2、资产负债管控机制

a）资产负债调控目标

b）个贷规模调控方法

c）资负指标管理

i）风险偏好；ii）分级、分类管理要求；iii）指标分解与调控；

d）资负调控考评形式

六、金融市场业务管理

1、业务资源配置

2、指标限额体系

3、常见考评模式

4、金融市场业务对标剖析

/A嘉宾/

Guest

业内资深专家，某金融机构领导，从事自营业务11年，归口管理近七千亿资金业务资产。

/B嘉宾/

Guest

业界资深专家，某商业建行金融市场部领导，擅长资产负债管理、司库管理、内部资金转移定价、金融市场与资产管理业务、市场风险管理与建模等。曾牵头主持某上市城商行司库管理机制变革、某股份建行资金转移定价项目、经济资本配置与考评等重大项目。

/培训费用/

Cost

培训费用：3800元/人；

费用包含：参会费、材料费、税费、茶歇、午餐；

自理部份：往返交通、住宿、早晚餐饮等

/报考方法/

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联系李老师（同陌陌）

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7月湖南资金培训